市值范式丨悍高五金三季报：一个省钱高手，开始学花钱了！

　　利润同比跌了4.31%，合同负债却较年初增了78%。悍高同一份2026年三季报里，两个数字朝相反方向跑。

　　这家靠“省”打了多年胜仗的公司，正在学着“花”和“卖”。

　　利润往下，订单往上

　　悍高集团的2026三季报里，有一个不太容易一眼看穿的错位。

　　前三季度，公司营收28.11亿元，同比+12.57%;归母净利润5.01亿元，同比+3.62%。单看第三季度，反差却扎眼：收入11.33亿元，同比+8.17%，是历史单季最高;净利润2.09亿元，同比-4.31%，净利率同比下滑2.40个百分点至18.42%。

　　这是悍高2025年上市以来第一次出现单季归母净利润增长同比转负。并且2025年Q4以来，悍高利润增速已经连续三个季度跑输营收。

　　但如果只看到“利润增长变慢了”，就错过了更值得注意的反差。「家居新范式」注意到，同一张报表上，合同负债7470.68万元，较期初增78.48%。公司说，增长主要是因为陀飞轮订单量较大、大量门店集中开业，收纳五金和基础五金高附加值产品需求爆发，受产线调配和自制产能不足影响，出现订单积压。

　　一边是利润在跌，一边是订单在等。这才是悍高当下最值得拆开来看的地方。说白了，不是没有订单，而是新品产能还在逐步释放。

　　提价、发力新品，悍高的毛利保卫战

　　悍高过去几年的看家本领，归纳为一个字：省。

　　基础五金的自产比例，从2022年的约57%一路拉到83%。自己开模、自己产、自己控成本，单位成本两年降了约22%。设计溢价之外，把非标件做出接近标准件的成本效率，是悍高利润增速长期跑赢营收的主要底牌。

　　但这张底牌，正在接近阶段性上限。来自其它方面的压力，让公司整体利润承压。

　　先看利润下滑的主因。Q3净利率下滑2.40pct，毛利率收窄贡献了1.87pct，是盈利走弱的主因;销售费用率上升0.47pct，是第二曲线投入的早期信号，权重不大，但方向值得注意。

　　毛利率36.52%，同比-1.87pct，环比+1.01pct。公司说，毛利率下滑的原因有两条：一是原材料价格上行对制造成本形成短期扰动，二是高毛利新品受产能瓶颈制约，收入贡献尚未充分释放。

　　另据国金证券研报，毛利率下滑还与“出于市场份额考虑，当期价格策略更加激进”有关。

　　公司给出的修复路径是清晰的：10月1日起部分产品提价3%-5%，高毛利新品占比提升，独角兽基地投产后摊薄成本。

　　「家居新范式」注意到，悍高还有一块正在修复的业务。2026年上半年，户外家具收入1.40亿元、同比增长12.82%，占营收8.35%，是一块独立披露的成熟业务，以海外商超和电商平台销售为主。

　　省钱节流的空间在阶段性收窄，开源的能力同时受各方限制。于是悍高开始做一件过去不太需要做的事：花钱拓展新业务。

　　旧改店：把货卖给一个想换五金的业主

　　悍高在渠道端落了一步棋，叫“全屋收纳旧改店”。

　　到2026年6月底，全屋收纳旧改店开了48家，此外还有22家厨卫原创馆，境内线下经销商470家，较2025年末分别净增16家、3家和34家。全屋收纳旧改店的店面不大，主卖五金：拉篮、铰链、滑轨、龙头。业主厨房想翻新，不用全拆重做，换个拉篮、换套铰链，店里安排师傅上门装。

　　店是经销商开的。悍高给装修补贴、给返利，但规矩是“先款后货”。库存和资金占用都在经销商身上。这是境内线下经销模式的一贯政策，不是旧改店独有的安排。安装服务也由经销商安排，成本计入经销商的门店运营成本，不直接体现在悍高报表里。

　　这就引出了所有旧改店玩家都绕不开的问题：店开了，账算得平吗?

　　公司说“已形成成熟可复制的单店模型，经销商开设的门店运营稳定、反馈积极”。但季报和调研里没有披露单店营收、复购率、经销商续约率，这个模型的可复制性，尚需更多公开数据验证。

　　行业里的公开信息也没有这么乐观。据「家居新范式」观察，三棵树“马上住”社区店已超5000家，索菲亚轻量店9.8万元起建，金牌家居县级标准整家专卖店10万元起建。悍高48家社区门店在这个赛道里属于早期体量，三家企业的布局都比悍高早、体量比悍高大。

　　有行业盘点同时指出，“意向加盟不等于开业门店，招商签约也不等于经营成功。门店形态可以快速输出，客户、工人和本地交付能力往往很难同步复制”。

　　另一个战场：把五金卖出高端价

　　如果旧改店是在“往下够”，悍高同时还在做一件方向相反的事：往上走。

　　「家居新范式」注意到，2026年上半年，悍高推出高端品牌“陀飞轮”(Tourbillon)，定位高奢收纳五金。陀飞轮覆盖拉篮、抽屉系统、衣柜收纳等收纳五金，以及基础五金和厨卫五金的高端线，不是靠单一品类走高端。

　　陀飞轮的价格带高于悍高主品牌，具体定价未公开披露。百隆、海蒂诗等外资品牌长期占据高端五金市场，陀飞轮是在这个价格带里做本土品牌的一次尝试。

　　公司披露，陀飞轮已在苏州、上海、杭州、南京、台州等多个国内重点城市落地旗舰店展厅;海外市场，土耳其旗舰店已经落地，哈萨克斯坦、德国展厅纳入后续拓展规划。

　　过渡期的账：成本已发生，回报待验证

　　把这几件事放在一起看，悍高当下的状态就清楚了。

　　老生意还在赚钱，但赚钱的速度慢了。前三季度毛利率36.10%，在五金行业里仍不算低，但它已经不再是那个能让利润跑得比收入快的引擎。制造效率的红利没有消失，边际收益在收窄。户外家具这块成熟业务2026年上半年恢复了正增长，但8%左右的营收占比和12%左右的增速，不足以对冲五金主业的毛利压力。公司自己给出的修复路径是清晰的，问题在于兑现需要时间。

　　新生意已经开始花钱，但还没有成为利润贡献项。旧改店在开，陀飞轮在铺，独角兽基地计划年底前分批投产。在建工程2.3亿元、较上年度末+74.6%，其他非流动资产2.6亿元、增量主要是预付土地款。折旧压力是确定的，产能能不能填满暂时不确定。

　　订单在等产能。合同负债+78.48%，说明需求端并不冷。但订单变成利润，需要产能爬坡、渠道消化、品牌起量三个环节同时兑现，目前三个环节都还没有走完。

　　省钱的本能还在。前三季度期间费用率14.95%、同比仅+0.14pct，管理费用率同比-0.54pct，研发费用率同比-0.20pct，费用管控整体稳健。

　　花钱的纪律还没被验证。单Q3销售费用率+0.47pct，旧改店的装修补贴和返利已经进入报表，但单店营收、复购率、经销商续约率没有公开数据，账还没有到能算平的时候。

　　卖品牌的能力还在养成。陀飞轮已在多个城市落地展厅，土耳其旗舰店已开业，但做公众品牌的钱，不是一天能赚到的。陀飞轮目前尚处在铺渠道、上样品、养口碑的阶段。季报也没有单独披露其收入和毛利率，对利润表的贡献尚无法量化。

　　三件事撞在同一个季度里，利润表不好看是结果，真正需要跟踪的是：前置成本什么时候能被新业务的收入盖住。

　　结语：转型者的耐心

　　悍高的三季报，不是一份“变差了”的财报。它是一份“变复杂了”的财报。特别是，五金行业从“把货卖给工厂”转向“把货卖给一个个家庭”，不是一家公司一个季度能走完的路。利润表上先看到成本、后看到回报，本来就是转型的常态。

　　愿意为下一程先付费的公司，值得多给一点时间。「家居新范式」将持续关注。

　　*数据来源：悍高集团2026年三季报、2026年半年报、2026年10月29日投资者关系活动记录表、2026年5月8日投资者关系活动记录表、国金证券研报、国盛证券研报、平安证券研报、第三方行业研究机构2026年9月公开盘点等公开资料。本文不构成投资建议。